美國(guó)一季度GDP季調(diào)環(huán)比折年率-1.4%，遠(yuǎn)不及市場(chǎng)預(yù)期的1.1%。從分項(xiàng)看，消費(fèi)和固定資產(chǎn)投資表現(xiàn)穩(wěn)定，兩者合計(jì)貢獻(xiàn)GDP約3.1個(gè)百分點(diǎn)。拖累來自三個(gè)方面，一是庫存投資，二是凈出口（尤其是出口），三是政府支出，三者合計(jì)拖累GDP約4.5個(gè)百分點(diǎn)。我們認(rèn)為，從分項(xiàng)數(shù)據(jù)看，美國(guó)經(jīng)濟(jì)并沒有GDP增速看上去那么差，至少內(nèi)需（消費(fèi)和投資）還是比較強(qiáng)的。鑒于此，我們預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)不會(huì)改變貨幣緊縮的想法，但隨著美聯(lián)儲(chǔ)貨幣緊縮深化，美國(guó)經(jīng)濟(jì)的內(nèi)生動(dòng)能也會(huì)逐步減退。
一季度私人消費(fèi)支出增長(zhǎng)2.7%（環(huán)比折年率，下同），較去年四季度的2.5%有所上升，對(duì)GDP增長(zhǎng)貢獻(xiàn)為1.8個(gè)百分點(diǎn)。從分項(xiàng)看，耐用品消費(fèi)增長(zhǎng)4.1%，表現(xiàn)較強(qiáng)，其中，汽車及零部件消費(fèi)增長(zhǎng)10.4%，說明消費(fèi)者購(gòu)車的熱情依舊旺盛。非耐用品消費(fèi)下降2.5%，其中，汽油和能源商品消費(fèi)大幅下降15%，可能與油價(jià)上漲導(dǎo)致消費(fèi)者降低汽油消費(fèi)支出有關(guān)。服務(wù)消費(fèi)增長(zhǎng)4.3%，其中的交通、餐飲、住宿消費(fèi)穩(wěn)步擴(kuò)張，說明疫情消退后與外出相關(guān)的服務(wù)項(xiàng)目仍在恢復(fù)。私人消費(fèi)占美國(guó)GDP的比例接近70%，消費(fèi)穩(wěn)健擴(kuò)張意味著美國(guó)經(jīng)濟(jì)仍然有韌性。
固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)7.3%，較去年四季度的2.7%也是上升的，對(duì)GDP增長(zhǎng)貢獻(xiàn)為1.3個(gè)百分點(diǎn)。從分項(xiàng)看，設(shè)備投資大幅增長(zhǎng)15.3%，其中，信息處理設(shè)備與工業(yè)設(shè)備均大幅擴(kuò)張，說明企業(yè)在供給受限和勞動(dòng)力短缺的背景下，希望通過設(shè)備投資改善生產(chǎn)。房地產(chǎn)投資增長(zhǎng)2.1%，屬于溫和增長(zhǎng)。建筑投資下降0.9%，但其中的制造業(yè)和采掘業(yè)投資增速是擴(kuò)張的。總體上，固定資產(chǎn)投資表現(xiàn)也是比較強(qiáng)的，尤其是生產(chǎn)類投資擴(kuò)張較快，這符合我們此前所說的企業(yè)資本開支有望加速擴(kuò)張。
庫存投資拖累GDP增長(zhǎng)0.8個(gè)百分點(diǎn)。庫存投資疲軟有些超預(yù)期，因?yàn)樽?020年新冠疫情以來，全球供應(yīng)鏈瓶頸導(dǎo)致庫存短缺，企業(yè)補(bǔ)庫存的意愿是上升的。去年四季度庫存一度出現(xiàn)強(qiáng)勁反彈，但今年一季度卻又再次回落，這說明補(bǔ)庫存的過程仍然崎嶇。考慮到目前耐用品消費(fèi)（尤其是汽車及零部件）還比較強(qiáng)勁，我們預(yù)計(jì)企業(yè)補(bǔ)庫存的動(dòng)力會(huì)持續(xù)存在，二季度庫存對(duì)GDP的貢獻(xiàn)可能會(huì)轉(zhuǎn)正。
出口下降5.9%，進(jìn)口增長(zhǎng)17.7%，凈出口拖累GDP增長(zhǎng)高達(dá)3.2個(gè)百分點(diǎn)。其中，出口下降主要發(fā)生在商品出口方面，下降幅度遠(yuǎn)超預(yù)期，服務(wù)出口增速則是小幅上升的。商品出口疲軟無外乎兩個(gè)原因，要么是海外需求下降，要么是美國(guó)自身的出口能力下降。由于一季度全球經(jīng)濟(jì)并未出現(xiàn)嚴(yán)重失速，且其他主要國(guó)家的出口大都穩(wěn)定，美國(guó)出口疲軟或更多與其自身因素有關(guān)。從分項(xiàng)看，出口下降較多的是農(nóng)產(chǎn)品、能源商品、以及消費(fèi)品中的非耐用品。我們猜測(cè)前兩者可能受到美國(guó)食品和能源價(jià)格較高，吸引企業(yè)內(nèi)銷的影響。另外也可能與美國(guó)自身供給能力尚未恢復(fù)有關(guān)。進(jìn)口方面，商品進(jìn)口增長(zhǎng)20.5%，較去年四季度的18.9%進(jìn)一步上升，服務(wù)進(jìn)口也維持正增長(zhǎng)。進(jìn)口持續(xù)擴(kuò)張說明美國(guó)自身的需求并不差，這與前面所說的內(nèi)需有韌性是一致的。
政府開支下降2.7%，連續(xù)第二個(gè)季度下降，對(duì)GDP增長(zhǎng)拖累0.5個(gè)百分點(diǎn)。其中，國(guó)防、非國(guó)防、地方政府支出均呈現(xiàn)下降趨勢(shì)，說明疫情后的財(cái)政刺激政策在逐步減退。這點(diǎn)是符合預(yù)期的，由于通脹高企，拜登政府的財(cái)政刺激政策難以推行，因此2022年財(cái)政對(duì)美國(guó)GDP增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)大概率為負(fù)。
美國(guó)一季度GDP遠(yuǎn)不及預(yù)期，是否會(huì)影響美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策？我們認(rèn)為不會(huì)。這是因?yàn)閺姆猪?xiàng)數(shù)據(jù)看，美國(guó)一季度經(jīng)濟(jì)并沒有GDP看上去那么差。美國(guó)經(jīng)濟(jì)主要依靠?jī)?nèi)需，也就是消費(fèi)和投資，而一季度這兩項(xiàng)表現(xiàn)是比較強(qiáng)的。出口雖然超預(yù)期走弱，但美國(guó)經(jīng)濟(jì)對(duì)出口的依賴度并不高，影響相對(duì)有限。因此，我們維持美聯(lián)儲(chǔ)將于5月、6月各加息50個(gè)基點(diǎn)，并在5月官宣“縮表”的判斷。
但隨著美聯(lián)儲(chǔ)緊縮加碼，美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)能也會(huì)逐步減弱。歷史表明，利率上升對(duì)利率敏感型的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)將產(chǎn)生負(fù)面影響，比較典型的是耐用品消費(fèi)和房地產(chǎn)銷售。目前這兩個(gè)指標(biāo)仍然表現(xiàn)較好，短期來看可能還有韌性，但隨著通脹走高，消費(fèi)者信心趨弱，加上貨幣緊縮深化的影響，預(yù)計(jì)下半年也會(huì)出現(xiàn)走弱跡象。
圖表1：美國(guó)GDP環(huán)比增速貢獻(xiàn)拆分
資料來源：萬得資訊，中金公司研究部
圖表2：美國(guó)GDP分項(xiàng)數(shù)據(jù)一覽
資料來源：萬得資訊，中金公司研究部
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